国の借金「爆弾」状態なのに、なぜ押し黙っているのか？
2021年度予算案、財政収支はマイナス3.6％と予想…「まずは出した借金を上手く使わないと」
コロナ19以降、財政政策と通貨政策の変化について「50年間続いてきた一時代の原則が一つ二つとぼやける兆し」と書きましたが(第1307号「ウイルス災害が国を召喚した」)、兆候は今やもっと明確に表れています。 「すでに大きな流れで政策環境のセッティングは終わった。 民間は政府が責任を負い、政府は中央銀行が責任を負う構造だ」（サムスン先物、「政府と連準の潜在的葛藤、Tail-Riskについて」）
過去の話 – 借金が増えても利子は減った
政府は9月1日、2021年度予算案を発表しました。 続いて10日、2020年の第4回補正予算案も発表されました。 予想通り、他の国々のように財政赤字が増えます。 ここにまつわる三つの話をしようと思います。 国家債務が増えたにもかかわらず、「国家債務爆弾」という批判（過去の話）がなぜこれ以上何の意味を持たないのか（浮かび上がる話）、それなら私たちが悩まなければならない本当の潜在的危険は何なのか（反転の話）を書きます。
来年の予算規模は555兆8千億ウォンです。 今年の本予算に比べて8.5％、補正予算（3次）に比べて1.6％増えた水準です。 財政収入は0.2％（本予算対比）増に止まると予想しています。 金を使い、少なく儲けるから、財政収支は当然悪化します。 国内総生産（GDP）に匹敵する統合財政収支の赤字幅は、21年はマイナス3.6％ほどになると思います。
数年前を思えば驚くべき数字です。 ムン・ジェイン政府でも統合財政収支-3％は越えられない線と思われていました。 国家債務（945兆ウォン）はGDP対比46.7％、今年より4.9％ポイントぐらい上がる見通しです。 （2020～2024年国家財政運用計画）「毎年スーパー予算が残ったのは国の借金爆弾」（中央日報）で、「借金を1千兆譲る」（朝鮮日報）と心配しています。 1千兆爆弾に向かう足が速いというのに。株式市場は淡々としています。 韓国総合株価指数（KOSPI）は、横ばいで少し上がります（9月1日、前の取引日比1.01％上昇）。 国家負債の絶対金額はもう大きな恐怖を呼び起こす話ではなさそうです。
考えてみると、財政の余力を語る上で重要な部分は、もともと積み立ててきた借金の規模だけではありませんでした。 政府や専門家で考えているのは、「負担を増やさずに資金を調達し続けられるのか」（利子費用）と「市場の他の領域に悪影響を及ぼさないのか」（構築効果）です。
歳入が足りない時、政府は国債を発行してお金を集めます。 この時、重要なのは「金利」です。 大体政府の実質的な負担は借りて来たお金に対して毎年支払うべき利子費用（金利）です。 ある日突然、国家債務を減らせという圧迫が来たら当惑するが、特に安定的に財政運営してきた韓国政府に、「元金を返せ」と借金取りが押しかける危険は極めて低いのです。 韓国国債の外国債権者の割合は2018年基準で12.5％と少ない方でもあります（OECD平均37.3％）。 このため、「1年間に稼いだGDPと比べると、長い間積み上げてきた国家債務ではなく、利子費用を見てこそ、適切に財政負担を計ることができる」（禹錫珍·明知大学教授）と話すこともあります。
利子費用は着実に減少しています。 政府がお金を引き出すために平均的に支払った費用水準、つまり国庫債の平均調達金利は2010年4.48％から2019年1.57％まで急激に下がります。(韓国租税財政研究院、「経済危機対応のための財政支出拡大と財政健全性リスク」)世界金融危機以降、低金利の状況が続いたためでしょう。 これに加え、マクロ経済（為替レート・財政など）の安定性だけは他の国々に比べ、卓越して守ってきたおかげで、韓国国債の人気が高かったりもしました。（もし人気が高ければ、わざわざ高い費用（金利）を払って借金する必要がないでしょう？）これにより、GDP比国庫債の利子比率は2010年の1.14％から2019年の0.85％まで下がります。 財政規模が大きくなり、その分だけ借金も多くなりましたが、実際の負担はかえって減りました。
だから、私たちは果てしなく借金をしてもいいのでしょうか。 すべての経済事情がそうであるように、守らなければならない「善」はあります。 政府が国債を発行する行為は、それ自体で市場金利に影響を及ぼします。 どうやって？本当に荒く書きます。 例えば100万の国債があった市場に、政府が「財政支出のために借金しなければならないから、これも買い与えてくれ」と言って100万の国債を追加で投げると考えてみましょう。 需要が一定の状況で突然供給が増えます。 これから国債を買ってくれる人はもったいぶります。 「もっと高い金利をくれれば買うかどうか考えてみるよ」 市場で国債金利が上がります。 政府が資金を調達するのに負担（利子）は増えます。
ここだけで止まればまだいいです。 ところが国債以外の他の債券も動き始めます。 国債は全ての債券金利の一番下地にあります。 一国の市場の中で国債より低い金利でお金を借りるのは難しいです。 企業が発行する社債金利も上がります。 企業は泣きべそをかきます。 「そろそろ投資をしようと思ったのに、借りられない」都市銀行の金利も上がるでしょう。 銀行の貸し出しを考えていた誰も泣きべそをかいています。 「借金をしてあれこれ買おうと思ったんですが」政府の赤字国債発行で全般的な金利が上がって、民間でお金が必要な人たちがお金を都合できなくなって成長が停滞する現象が起こります。 これを財政の「構築効果」といいます。
あくまで構築効果の意味を説明するための極端な事例に過ぎません。 急に金利が上がるには、低成長の規模と深さがすごいと、みんなは思っています。 他の話を信じています。
浮かび上がる話-政府の赤字が状況の下支え
低成長とデフレから浮上する話が始まります。 中央銀行は景気過熱、だからインフレとよく戦います。 ただ、実体経済の低成長を救援するのには弱いのが現状です。 金利を下げてお金を解けばいいでしょうか。 景気が不確実な時、むやみに供給したお金は、特定資産に回されます。 二極化がひどくなり、これは再び低成長につながります。 したがって、景気回復のためには政府が乗り出して、効果的に必要なところに財政を支援するしかないと判断しています。 中央銀行は政府が財政支出のために莫大な借金を作っても、利子負担を減らせるように低金利状態を維持する役割で一歩引き下がります。 今は多くの人が信じるようになった話です。
ここ数ヶ月を振り返ります。 さまざまなことを見れば、本当にそのような気がします。 韓国銀行は基準金利を0.5％まで引き下げました。 些細な事もありました。 第4次補正予算による国債追加発行の憂慮で9月に入って市場で国債金利が上がる様子が見えました。 すると韓国銀行（韓銀）が5兆ウォン分の国債を買い上げると発表し、金利は再び安定を取り戻します。 米国連邦準備制度は金利を安定させるための各種政策を打ち出し、最近になって「今後短期間物価が少し上がったとしても金利を上げない」(AIT、平均物価目標制)と宣言します。 政府を、赤字財政を全力で支援します。 従来なら衝撃的に考えられた財政赤字の水準が、大きな問題とは思えない環境です。 実際、政府の赤字が今を持ちこたえてくれる唯一の支えではあります。
ところで、本当に大丈夫なのだろうか。 反転の危険はないだろうか。 少しは疑いを抱くことにします。 「今の信頼が間違っているとは言い難いが、私たちが知らない世の中に向かっているのに単線的に考えるのは危険だと思う」（シンヨン証券キム・ハッキュンリサーチセンター長）
反転の話-米国が金利を上げれば
低金利環境、それによる財政支出の拡大がこれといった成長を生み出せなかったのに、物価さえ急上昇すれば？ しかも、米国のような特定の国は回復したが、韓国だけが迷走する状況になれば？ 疑問文である理由は、言葉どおり『テールリスク（起こる可能性は小さいが、一度起きると大災害になる危険）』だからです」 でも、想像してみてください。
お金は特に供給されていて、財政政策は相対的にインフレをよく作ります。 同時に持続的な低金利は経済構造を歪める(資源の非効率的配分、ゾンビ企業の量産、不均衡など)の原因となります。 このような状況の中で、経済の均等な成長とは関係なく、物価だけは急激に上がるかもしれません。 これ以上は容認できないと思った中央銀行が急に厳しい表情で「これ以上低金利を維持せず、これからは物価も安定させ、歪んだ資源配分も阻止する」と宣言してしまうとしたら？ ひどいことです。中央銀行だけを信じ、政府も民間も借金を増やした状況です。 このような反転が起こると、経済主体がみんな突然大きな利子負担を負うことになります。 政府さえ助ける余力がなくなります。
韓国銀行がそんなはずがないとしても、「米国が金利を上げ始めれば、私たちは手の施しようもなく危険に置かれます」（ウ・ソクチン教授）、さらに高い金利を与えるという世界最強の安全資産、米国債への傾き現象が現れ、韓国国債は人気を失い、外貨が流出し、だから私たちも金利を追い上げざるを得ない…。 ここまで。もう一度、金利の急激な上昇は可能性が低い想像の域です。 ただ、より多くの人がこのような話を信じるだけで、市場が揺れることがあります。
敢えて今しなくてもいい想像かもしれません。 ただし、我々は「知らない世界」を歩んでいます。 結局、「すでに借金をして調達してきた財政をしっかり使わなければならない」（ソウル市立大キム・ウチョル教授）という見慣れた結論で、ただもう少し切迫した気持ちで戻ってきます。 いつ来るか分からない反転の時点まで成長を生み出さなければなりません。 政府が今回の予算案の看板に掲げ、投資家らが我先に詰め掛ける「韓国版ニューディール」の恩恵は企業や株主だけで済むことではありません。 できるだけ多くの国民が成長の恩恵を均等に分けてもらわなければならず、低金利で浮き彫りになっている市場歪曲も正さなければなりません。 いつもより大きな力を持った政府はそれだけ賢明でしょうか。 「物語り」のおかげで軽い気持ちで解決した赤字財政がすべきことの重さは、「反転の可能性」の前に重くなります。
Source: かんこく！韓国の反応翻訳ブログ
